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中评智库：两岸经济政策不确定影响台商投资

http://www.CRNTT.com   2023-10-05 00:02:40

（二）经济政策不确定性的金融摩擦效应 　　金融摩擦是资金在供需双方流动过程中表现出不同于完全市场假设下的分配机制（单畅，2014）。金融摩擦理论认为经济政策不确定性能够通过增大企业金融摩擦的方式提高边际投资成本，由此对台商大陆投资实现负反馈。经济政策不确定性影响台商大陆投资的金融摩擦效应主要通过企业外部融资成本、信贷供给约束以及股权风险溢价三方面发挥作用。首先，经济政策不确定性上升提高了台商大陆投资的外部融资成本。中小型或初创型台商赴大陆投资要求有稳定的外源融资支持。但金融市场信息不对称导致企业外源融资成本显着高于内源融资成本（Stighz & Weiss，1981）。由此，经济政策不确定性上升迫使资金供给方提高风险溢价（Talavera et al., 2012），导致企业的外源融资成本上升。其次，经济政策不确定性上升导致台商投资抵押约束增强。台商对大陆投资项目的外源融资方式有债权融资和股权融资两种。就债权融资而言，一方面，若大陆的EPU程度上升，导致台商在岛内融资时，金融机构对于大陆投资环境瞭解不充分，导致资金融出方会更加“惜贷”。另一方面，若台湾地区的EPU水平升高，那么金融机构将难以评估贷款信用风险，导致台商信贷可得性下降。第三方面，债权融资的先决条件是提供必要的抵押品，由于政策不确定性程度强化，导致企业要付出更多的成本才能顺利融资。第四方面，与货币政策相关的不确定性上升期间，银行将更加谨慎地开展贷款业务，导致企业信贷可得减少（Bernanke et al., 1983）；再者，经济政策不确定性上升提高了台商大陆投资的股权融资风险溢价。2019年，台湾地区对大陆投资总规模中，由上市柜公司为主体完成的投资占比已达65%。由此，在大陆或台湾地区经济政策不确定性提高作用下，短期内，台湾企业受到金融摩擦会对投资项目的净现金流量和边际收益产生负面影响。长期中，当EPU快速升高的冲击过后，大多数台商难以充分融资和扩大投资规模以补偿先前的损失（谭小芬和张文婧，2017）。 　　（三）经济政策不确定性的风险偏好效应 　　经济政策不确定性可通过改变企业高管的风险偏好影响台商大陆投资，其风险偏好效应主要体现在：一是预防性储蓄行为，二是委托代理下的投资不足或投资过度，三是企业经营者对两岸政治风险的规避。具体而言，首先，经济政策不确定性升高将导致非金融企业未来现金流量的可预测性弱化。较高经济政策不确定性使高管将倾向于增加企业现金持有水平。相反，当经济政策不确定性下降，职业经理人能更有效地分配流动资产（Baum et al，2006）。由此，为防御现金流大幅波动对企业生存经营的冲击，理性的企业管理层会出于预防性动机增持现金，避免企业陷入财务困境。同时，增持现金也使企业将中止当前的投资机会；其次，台湾地区上市柜企业普遍具有委托代理特征，导致企业过度投资和投资不足。由于代理人更注重公司的短期业绩，而委托人更关注企业的长期经营及持续发展，从而形成“经理的堑壕效应”（Managerial Entrenchment Effect），即代理人在企业经营决策中选择自身利益最大化，而股东或利益相关方（Stakeholders）选择价值最大化的行为。由此，当EPU水平升高，导致投资项目的预期现金流下降，投资回报率的波动性增加，使企业高管的风险规避程度提高，继而有一定回报但风险较大的投资项目易被推迟或放弃。因此，经济政策不确定性通过企业代理人的风险偏好将对当期企业投资行动产生负向效果；再者，近年来台商投资大陆的风险偏好还受到来自台湾当局封堵、削减两岸交流联系等行为引致的经济政策不确定性影响。例如，自2019年下半年以来，民进党当局通过所谓“反渗透法”、“安全五法”、“代理人法”等一系列举措阻扰两岸经济交流和两岸关系和平发展。

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